巴菲特:我投资生涯前25年所犯的错误

  2017-11-24 本文章59阅读

本文转载自:360doc个人图书馆

摘自1989年巴菲特致股东信

套用罗伯特•本奇利(Robert Benchley,美国幽默作家〕的话:"让一只狗教小孩子忠诚、坚韧,并在躺下之前滚三圈。"

这就是经验的坏处。不过无论如何,在犯新错误之前,最好能够先反省一下以前的错误,所以让我们对过去25年做一个快速的回顾。

第一个错误

仅因价格便宜而买入

我的第一个错误,当然就是买下伯克希尔的控制权。

虽然我很清楚该公司的业务——纺织制造——没什么前景,却因为价格便宜而受诱惑买下了它。 虽然在我的早期生涯,买入这样的股票回报尚可,但是直到1965年投资伯克希尔后,我开始明白这种策略并不理想。

如果你以极低的价格买进一只股票,通常这家公司的价格会有所波动,使你有机会以不错的获利脱手,虽然这家公司的长期表现可能很糟糕,我称之为“雪茄屁股”投资法

街头发现的仅可再吸一口的雪茄,可能冒不了多少烟,但是这种“买廉价货”的方式却使那一口烟成为纯利。


1. 厨房里绝不会只有一只蟑螂

不过,除非你是清算专家,否则用这种方式买股票是愚蠢的。

第一,原来“划算”的价格最终可能并不划算。在一家困顿的企业中,一个问题还没解决,另一个又冒了出来——厨房里绝对不会只有一只蟑螂

第二,任何你所获得的最初优势很快会被这家公司的低回报率所侵蚀

例如,你用800万美元买下一家出售价格或清算价值为1000万美元的公司,若你能马上把这家公司出售或清算,你可以赚取很高的回报。

但若这家公司在10年后以1000万美元的价格卖掉,而在这期间,它只能挣得并派发相当于投资成本很少几个百分点的股利,那么这项投资就让人大失所望。

时间是优秀公司的朋友,却是平庸公司的敌人。

或许你认为这个原则太平淡无奇了,可这是我历经艰辛才得以领会的,事实上,我不得不学习好几次。

2.马不行,骑师再好也没用

买下伯克希尔不久,我通过一家后来并入伯克希尔的多元零售(Diversified Retailing)公司买了巴尔的摩的一家百货商店——霍士柴尔德•科恩(Hochschild Kohn)。

我以低于账面价值相当大的折扣价买人,其人员配备是一流的,而且该交易还有一些额外的利益——未入账的不动产价值和大量的先进后出(LIFO)库存。我怎么能错过?

哦!三年后我幸运地以买入价左右的价格将这家公司脱手。在我们公司结束了与霍士柴尔德•科恩公司的“婚姻”后,我的追念,就像乡村歌曲中的丈夫所唱的那样:"我的老婆跟我最好的朋友跑了,然而我还是非常挂念他!"

我可以给大家举出更多我自己“买便宜货”的愚蠢行为,但是我相信你早已了解:

以一般的价格买下一家非同寻常的公司,要比用非同寻常的价格买下一家一般的公司好得多。我是一个迟钝的学生。不过,现在我们买入公司或普通股时,会寻找配备一流管理层的一流公司。

这正好引入了一个相关的教训:

好骑师也要配备骏马而非弩马才能有上佳表现。

伯克希尔纺织与霍士柴尔德•科恩都有德才兼备的人在运作。若同样的管理层受雇于具有良好经济特质的公司,将会取得优异的成绩。然而,他们在流沙中奔跑是永远无法前进的。

我曾说过好几次,当一个以卓越才智闻名的经理人对付一家以糟糕的经济状况闻名的企业后,纹丝不变的是这家公司的名声。

要是我过去没有那么充沛的精力去创造这些例子该多好。我的行为正如梅伊•韦斯特(Mae West〕所承认的那样:"我是白雪公主,但我四处飘荡。"

另外一个相关的教训是:

慢慢来。

在经历25年买入与经营大量不同企业的岁月之后,我还是没能学会如何去解决企业顽症。我们学会的是如何避开它们。

在这种程度上,我们能够成功,不是因为我们拥有越过7英尺跳栏的能力,而是因为我们集中精力去寻找自己可以迈过的1英尺的跳栏。

这项发现可能看起来不公平,但是不管是在企业经营或是投资领域,通常做轻松明了的事比解决难题更有利可图。有时,难题必须要解决,就像我们开始经营《水牛城星期日报》的案例一样。

还有些时候,一家卓越的公司一度遇到可以解决的大问题时,会出现难得的投资机遇,正如多年前美国运通公司(American Express)和政府雇员保险公司(GEICO)的案例那样。不过总而言之,我们做得更好不是屠龙,而是躲避它们

注:巴菲特在经营《水牛城星期日报》、美国运通和政府雇员保险公司时,都成功地扭亏为盈。

第二个错误

忽视了“习惯性规则”

我最惊人的发现是:有一种看不到的力量对企业起着举足轻重的影响,我们可以称之为“习惯性规则”。

在商学院时,没有人告诉我这种规则的存在,而我也不是一进入商界就能直观地理解它。我以为任何正当、聪明、有经验的管理者都会自动做出理性的商业决策,但是随着时间的推移,我发现事实不是这样。相反,当习惯性规则起作用时,理性常会萎缩。

举例来说:

1.就好像是受牛顿第一运动定律的控制,一项习惯都会抵制对现有方向的任何改变;

2.就像工作会膨胀到填满所有可利用的时间,企业的项目或购并最终会吸尽所有可利用的资金;

3.任何领导想做的事,不管有多荒谬,下属们都会迅速拿出详细的回报率和战略研究来支持它;

4.同业的举动,不管是做扩张、购并或是确定经理人报酬或者其他什么事情,都会被不假思索地模仿。

是习惯的力量而非腐败或愚蠢,引导公司走上这些路子,而这种引导几乎都是误导。

在我因为忽视了这种规则的力量而犯下许多代价高昂的错误之后,我便尽可能用减少其影响的方式组织和管理伯克希尔……

在犯下其他几个错误之后,我学会只与我所欣赏、信任和尊崇的人合作。就像我之前曾提到的,这种策略本身不会保证成功,二流的纺织工厂或是百货公司不会只因为管理人员是那种你愿意自己女儿嫁给他的人就蒸蒸日上。

然而,公司的所有人——或是投资人——如果能做到与那些待在具有良好经济特质的公司的人合作,就能成就奇迹。

相反,我们不希望与那些缺乏值得尊重的品格的管理者为伍,无论他们企业的前景有多么吸引人,我们从没有与一个坏人成功地做一单好生意。

最糟糕的错误

错失买入机会

我的一些最糟糕的错误是公众所没有看到的。那就是有一些股票或者公司,我很明白购买它们的优点,然而我没有购买。

错失一些个人能力之外的大好机会当然不是什么罪过,但是我却白白错过一些轻易送上门且完全在我理解范围内的大买卖,对于伯克希尔的股东,当然包括我自己本身在内,这种只能吮吸拇指的损失是难以估计的。

别人眼中的“错误”

保守的财务政策

我们一贯保守的财务政策看似是一种错误,不过我个人并不认为如此。

回想起来,很明显,在伯克希尔我们只要有显著更高的经营负债率(尽管还是保守),就会得到远比现在实际每年平均23.8%还要高的股本报酬率。

即使是在1965年,我们大概也能够判断,更高的经营负债率有99%的几率只带来好处。

相应地,我们也看到只有1%的几率,在某种内部或外部突发因素的作用下,常规的负债率引发了介于暂时痛苦和拖欠债务之间的某种后果。

我们不会想要有那种99比1的赔率,永远都不会。在我们看来,一次痛苦和耻辱的小机会不能用一次超额回报的大机会来抵消。

只要你的行为合理,你就一定能够得到好的结果;在大部分类似情形下,负债经营会让形势发展得更快……

但我从来都不会太着急,我享受过程甚于结果,虽然我们也已经学会去承受结果。

我们希望25年后还能向各位报告伯克希尔头50年所犯的错误,我想公元2015年的年报,大家应该可以确定这一部分将占据更多的版面。